纯镍和镍铁是原生镍中两大主要的品种，镍铁的供应和需求占据了整个镍产业链的66%以上，对镍价和镍现货市场供需起到举足轻重的作用；而纯镍虽然体量不及镍铁（仅占供应总量的约25%），但因其作为唯一可在金属交易所（LME及SHFE）交割的镍品种，对镍价有着最直接的影响。
虽然纯镍和镍铁在国内市场的计价方式不同（纯镍以单吨计价、而镍铁以单镍点计价），但换算成金属吨单价后，在较长的一段时间里，镍铁与纯镍的价格变化趋势总是趋于一致。但在2020年、特别是2022年“伦镍事件”后，纯镍与镍铁的价格分别开始“走自己的路”，金属吨价差不断扩大。
2023年11月，沪镍主力时隔两年半后再度跌回了13万以下，低点一度直达121880元/吨；而镍生铁（NPI）也在近期有了955元/镍的到厂含税价成交，两者的金属吨单价再次缩窄到了3万元/吨。那么，未来两者的价差会继续缩窄吗？其走势会如同过去那样趋向一致吗？它们有可能会再度“复合”吗？
要回答这个问题，我们应当先分析纯镍与镍铁在三个方面上的关联性。
1、替代关系
在过去一段时间里，纯镍与镍铁确有很强的替代性。2018年以前NPI产量尚低，不锈钢的主要镍原料就是纯镍（其实目前海外仍有部分钢厂由于政策、设备等原因，使用纯镍作为炼钢的主要镍原料）。据Mysteel统计，2018年国内钢厂平均每冶炼1吨300系不锈钢，需使用30KG以上纯镍，彼时纯镍用量占不锈钢镍原料的43.75%。
但2018年下半年开始，经济性更佳的镍生铁（NPI）开始被大量引入，纯镍的用量逐步减少。2019年开始水淬镍（FeNi）和废不锈钢的用量增加，至19年末印尼NPI开始回流，纯镍的用量开始急剧缩减，2019年底时，单吨300系不锈钢冶炼用纯镍仅7KG，相当于不锈钢镍原料用量的8.75%。一年时间里纯镍在不锈钢需求中的80%被镍铁（包括NPI与FeNi）替代。此阶段互相具有替代作用的两者，价格走势呈现较强的关联性。
2020年开始，随着纯镍在不锈钢镍原料中的占比缩减（不足2%），镍铁与纯镍在不锈钢冶炼中的替代性作用已经越发弱化。另一方面，因新能源行业的强势崛起，纯镍中镍豆这个先前不被重视、仅作为镍板替补的品种，因其在硫酸镍冶炼中除杂简单、工艺流程短、采购运输方便、经济性尚佳等优点而备受青睐。一时间，纯镍的下游需求有超过30%来自新能源，而硫酸镍的镍原料中也有45%以上是镍豆和镍粉。
自此，纯镍与镍铁的价格在实质上已无替代性因素互相牵绊，但因镍市场整体的供需影响，其走势方向上大体仍旧接近。直到2022年“伦镍事件”爆发，纯镍价格因宏观及消息面影响、受到大规模资金的介入而“天马行空”；镍铁价格虽然也在当年也达到了历史高点，但仍勉强维持在市场可接受的范围内，两者的单金属吨价差一度超过10万元/吨，纯镍与镍铁的价格从形式上也正式“分道扬镳”。
2、转化关系
过去纯镍与镍铁作为同级的原生镍品种，在转化性上可以说毫无关联。直到2021年事情有了变化，青山集团成功打通了红土镍矿-镍铁-高冰镍的生产路径，并于当年12月在印尼IMIP园区正式开始量产高冰镍。
高冰镍作为镍冶炼环节中不可或缺的中间品，一般可由硫化镍矿在吹炼炉或闪速炉中通过火法冶炼生产（金川、诺里尔斯克等）；亦有红土镍矿与硫磺通过火法烧制成低冰镍，再由转炉提炼高冰镍的生产方式（淡水河谷）。而后高冰镍会经反射炉熔铸后进入电解槽电解，成为电解镍；又或是通过加压浸出等工序制作成硫酸镍，进入电解槽中生产出电积镍。
自从青山“镍铁-高冰镍”路径打通后，储量更丰富、开采成本更低的红土镍矿生产高冰镍又新添了一种工艺方式，由此不仅缓和了当时的硫酸镍生产原料紧缺的局面，更是为印尼已显过剩的镍铁产线谋求新的消费选择，不锈钢与新能源两大行业之间镍原料供需错配的问题得到极大缓解。
据Mysteel调研了解，镍铁到高冰镍的转化成本约为1.5万元/金属吨，高冰镍生产纯镍的加工费约在2.3万元/吨，即镍铁通过高冰镍转为纯镍的加工成本约3.8万元/金属吨。2022年以来镍铁与纯镍的价差始终居高不下，有时达到10万甚至9万元/吨，这让两者间转化有了可获利的机会。近两年国内各大小镍企纷纷投建纯镍生产项目，并采购印尼中间品（高冰镍&MHP）作为原料。
2023年下半年，随着镍价不断下降，纯镍与镍铁之间的价差收窄至4万元/金属吨以内，镍铁-高冰镍-纯镍的生产途径经济性减弱，由盘面镍价系数计价的高冰镍利润也在收窄。自8月起，印尼IMIP园区减少了1条镍铁-高冰镍产线，高冰镍的产量开始减少。
需要注意的是，镍铁与纯镍确实可以通过高冰镍进行转化，以此逻辑，二者的价差应当在其加工费3.8万元/吨左右。但，镍铁转化高冰镍的量最多时也仅有1万余金属吨/月，2023年全年通过镍铁转化的高冰镍约6.5万金属吨，这与印尼镍铁全年的总产量约140万金属吨相比只是九牛一毛；与今年中国纯镍总产量约25万吨、今年中国硫酸镍总产量约38万金属吨相比，同样只占小部分。
故此得之，镍铁与纯镍之间的转化关系依旧存在，但因转化量级太小，不足以影响两者之间的价差走势。
3、期现套保
通常在期货盘面上两个相关联的不同品种之间分别做反向操作，可达到保值或套利的目的。但对于纯镍和镍铁，一是因为镍铁并非标准品；二则是由于上文所述，纯镍与镍铁之间替代性与转化性已非常薄弱，故目前鲜有企业会甘冒风险做此二者的期现套保。
结论：
总结来说，纯镍与镍铁之间在不锈钢产业链上的替代性早已荡然无存；期现套保一般情况下也不合适；而两者通过高冰镍互相转化虽有，但量级太小、不足以影响市场——所以得出结论就是，两者价格间关联性实则已经很微弱了。那么，之所以现在价差再度收窄到3万元/金属吨，其实并不是因为它们的关联性回归，而是正好两者的行情都走到了这里。
